Dividendų politika ir nepaskirstytas pelnas
TurinysDividendų politika ir nepaskirstytas pelnas 1
Dividendų išmokėjimo koeficientas 2
Dividendai kaip pasyvusis likutis 3
Pasyvus dividendų vaidmuo 4
Argumentai aktyviojo vaidmens dividendų politikos naudai 5
Finansinis signalizavimas 8
Išvadų pateikimas 9
Dividendų išmokėjimo nustatymo valdymo kriterijai 10
Firmos lėšų poreikis 10
Likvidumas 11
Skolintų lėšų panaudojimo galimybė 11
Informacijos vertės įvertinimas 12
Kontrolė 12
Obligacijų naudojimui taikomi apribojimai arba sutartys dėl paskolos
12
Galutiniai pastebėjimai 13
Dividendų stabilumas 13
Stabilumo įvertinimas 14
Planiniai dividendų išmokėjimo rodikliai 15
Reguliarūs ir papildomi dividendai 15
MSDB
Visais laikais dauguma korporacijų savo finansinės veiklos viltis
sieja su reinvestuojamuoju pelnu, kuris kartu yra ir jų veiklos finansavimo
šaltinis. Finansinis dividendų išmokėjimo koeficientas, t.y. pelno,
išmokamo akcininkams, procentas mažina refinansuojamo pelno dydį, o
sprendimas apie dividendų išmokėjimą yra kartu ir finansavimo sprendimas.
Dividendų išmokėjimo koeficientas yra pagrindinis firmos dividendų
politikos aspektas, kuris gali daryti didelę įtaką akcininkų firmos veiklos
vertinimui. Dividendų politika apima ir dividendų stabilumą bei kitus
faktorius, darančius poveikį dividendų išmokėjimui, taip pat dividendų
išmokėjimą akcijomis, akcijų skaldymą bei išpirkimą. Visa tai dabar bus
aptarta.
Dividendų išmokėjimo koeficientas
Ar gali asmeninių dividendų išmokėjimas įtakoti akcininkų gerovę? Jei
taip, tai kokia dividendų išmokėjimo koeficiento reikšmė maksimizuoja jų
naudą. Tarkime, kad verslo rizika yra vienoda. Norint atsakyti į ankščiau
pateiktą klausimą, būtina peržiūrėti firmos dividendų politiką, o ypač
finansavimo sprendimus, sąlygojančius išskaičiavimus iš pelno. Iki tol, kol
firmos investicinių projektų rentabilumo lygis viršija reikiamą lygį,
kompanija finansavimui naudos grynąjį pelną – investuos į vertybinius
popierius su aukštu prioritetu, taip užsitikrindama savo kapitalo augimą.
Jei šio pelno dalis po visų priimtų investicinių projektų finansavimo lieka
neišnaudota, tai ji paskirstoma dividendų forma tarp akcininkų. (Kol kas
nekreipiamas dėmesys į akcijų išpirkimą). Priešingu atveju dividendai
nemokami. Jei visų vertų dėmesio investicinių projektų bendra vertė viršija
grynojo pelno ir vertybinių popierių su aukštu prioritetu, užtikrinamu tuo
pelnu, dydį, tai firma finansuos tą trūkumą naujų akcijų ir vertybinių
popierių su aukštu prioritetu išleidimo pagalba.
Jei nagrinėjame dividendų politiką tik kaip finansavimo sprendimą,
tai dividendų išmokėjimas atlieka pasyviojo likučio vaidmenį. Dividendų
dydis keisis nuo periodo iki periodo priklausomai nuo firmai priimtinų
investicinių projektų skaičiaus svyravimo. Jei firma turi daug galimybių
naudingam lėšų investavimui, tai dividendų išmokėjimas turbūt bus lygus
nuliui. Ir atvirkščiai, jei firma neturi galimybių naudingam lėšų
investavimui, dividendų sudarys 100(. Bet kurioje situacijoje dividendų
išmokėjimo reikšmingumas svyruos nuo 0 iki 1.
Dividendai kaip pasyvusis likutis
Siekiant įrodyti, kad dividendų politika – sprendimas investuoti
priklauso nuo įmonės investavimo galimybių atnešamo pelno, paanalizuokime
E. J. Walter’io formulę. Tai vienas iš pirmųjų dividendų modelių, kurio
pagrindu buvo sukurti vėlesni modeliai. Formulė atrodo taip:
|[pic] |
, kur P – akcijos rinkos kaina;
D – dividendai vienai akcijai;
E – akcijos pelnas;
r – investicijų rentabilumas;
p – kapitalizacijos rinkos lygis.
Tarkime, kad r = 24(, p = 20(, E = 4$ ir D = 2$. Tada akcijos rinkos kaina
yra lygi:
P = [ 2 +(0.24 / 0.20) (4 – 2) ] / 0.20 = 22$
D keičiant tol, kol nebus pasiekta
maksimali akcijos kaina. Pagal Walter’io formulę, kai r daugiau p, optimali
rodiklio reikšmė turi būti lygi 0. Tada pavyzdyje:
P = [ 0 +(0.24 / 0.20) (4 – 0) ] / 0.20 = 24$
Akcijos rinkos kaina pasiekia maksimalią reikšmę prie nulinio
dividendų išmokėjimo. Analogiškai, jei r mažiau už p, optimalus dividendų
išmokėjimo koeficiento lygis lygus 100(. Tarkime, kad r = 0.16, p = 0.20, E
= 4$, D = 2$. Akcijos rinkos vertė:
P = [ 2 +(0.16 / 0.20) (4 – 2) ] / 0.20 = 18$
Nors jeigu dividendų išmokėjimas = 100(
P = [ 4 +(0.16 / 0.20) (4 – 4) ] / 0.20 = 20$
Tokiu būdu, akcijos rinkos kainą galima maksimalizuoti pelno
paskirstymo pagalba. Jei r = p, akcijos kaina tampa nejautri dividendų
išmokėjimo rodikliui.
Peržiūrint dividendus kaip pasyvųjį likutį, apsprendžiamą turimų
naudingų investicinių pasiūlymų, turima galvoje, kad investitoriams nėra
skirtumo tarp įmonės dividendų išmokėjimo ir sukaupto nepaskirstyto pelno.
Jeigu investiciniai projektai žada didesnį nei būtiną rentabilumo lygį,
investitoriai gali būti palankesni kaupimo
variantui. Jeigu laukiamas iš
investicijų pelnas lygus būtinam pelnui, tai investitorių požiūriu, nei
vienas variantas neturės pranašumo. Atvirkščiai, jei laukiamas investicinio
projekto pelnas nesudarys būtinojo rentabilumo lygio, tai investitoriai
pasisakys už dividendų išmokėjimą. Jei įmonė, realizavusi investicinius
projektus, gali gauti pelną, viršijantį rinkos kapitalizacijos lygį, tai
investitoriai gali suteikti įmonei galimybę išleisti investiciniams
tikslams tiek, kiek būtina visų projektų finansavimui. Antrajame pavyzdyje
būtinasis pelnas yra nejautrus dividendų išmokėjimo pasikeitimui. Galbūt,
dividendai – tai daugiau nei laisvų sumų paskirstymo priemonė. Gal
dividendų politiką galima laikyti aktyviu, permainingu paskirstymu. Tam,
kad atsakyti į šiuos klausimus, reikia labiau išsiaiškinti apie pasyviąją
dividendų poziciją, t.y. apie tai, kad dividendų išmokėjimo rodiklio
pasikeitimas (prie nepasikeitusių investicinių galimybių) neturi įtakos
akcininkams.
Pasyvus dividendų vaidmuo
1961 m. išleistas straipsnis MM yra labiausiai argumentuotas
pasyviojo dividendų vaidmens pagrindimas. Straipsnio autoriai teigia, kad,
žinant konkrečius investicinius sprendimus, dividendų išmokėjimo
koeficientas yra tik atskira viso paveikslo detalė. Rodiklis neįtakoja
akcininkų. MM teigia, kad įmonės vertė nustatoma, remiantis jos aktyvų
pelningumu arba jos investicine politika, ir kad, paskirstymo tarp pajamų
ir refinansuoto pelno būdas neturi įtakos.
Dividendai lyginant su galutine verte. MM požiūriu, trūkumas yra tas, kad
dividendų išmokėjimo poveikis akcininkams kompensuojamas kitomis
finansinėmis priemonėmis. Pirma aptarsime papildomų akcijų pardavimą kaip
kaupimo alternatyvą. Po sprendimo investuoti įmonė turi nuspręsti, ar
pelnas bus skiriamas kaupimui, ar išmokėti dividendus ir parduoti naujas
akcijas už sumą, lygią tiems dividendams, kad finansuoti investicijas. MM
siūlo, kad akcijos diskontuota vertė po finansavimo ir dividendų išmokėjimo
būtų lygi rinkos kainai prieš dividendų išmokėjimą. Kitaip sakant, akcijos
rinkos kainos kritimas, kurį sukelia vidinis finansavimas (kapitalo
išplovimas), pilnai kompensuojamas dividendų išmokėjimu. Tokiu būdu galima
teigti, kad akcininkui skirtumo tarp kaupimo ir dividendų nebėra.
Dividendai yra pagrindinis akcijos įvertinimo kriterijus. Nors
teigiama, kad akcijos rinkos kaina yra visų laukiamų ateityje dividendų
išmokėjimo dabartiniu momentu vertė, tačiau dividendų išmokėjimo laiką
galima įtakoti. Pagal pasyvaus vaidmens koncepciją būsimųjų dividendų
dabartinė vertė lieka nepakitusi netgi tada, kai pagal įmonės dividendų
politiką keičiamas išmokėjimo laikas. Nekalbant apie tai, kad dividendai,
įskaitant ir likvidacinius dividendus, visai nėra išmokami, o minint tik
įmonės rinkos vertę, paskaičiuotą vienai akcijai, galima teigti, kad
išmokėjimo atidėjimas neturi jokios įtakos šiam įvertinimui.
Vertės išlaikymas. Pasyviojo dividendų vaidmens koncepcija remiasi MM
prielaida apie aiškiai apibrėžtas įmonės pajamas ir kitomis prielaidomis.
Dviejų, visiškai identiškų visais atžvilgiais, išskyrus dividendinį pelną,
įmonių akcijų rinkos kainos ir esamų dividendų suma bus vienoda. Tai
patvirtina bendrosios vertės principas.
Investuotojai savo elgesiu gali įtakoti bet kokį korporacijos
dividendų išmokėjimo variantą. Jeigu išmokėti dividendai pasirodė mažesni
negu buvo tikėtasi, tai investuotojai gali parduoti dalį savo akcijų tam,
kad gautų norimą pajamų dalį. Jei, atvirkščiai, dividendai buvo didesni
negu tikėtasi, tai investuotojai gali juos išleisti naujų kompanijos akcijų
įsigijimui. Reiškia, investuotojai patys priima sprendimus apie dividendus.
Siekiant padidinti korporacijos sprendimų reikšmingumą, reikia, kad
korporacija atliktų tai, ko investuotojai patys negali padaryti. Kadangi
investuotojai gali patys priimti sprendimus apie dividendus, kurie yra
korporacinių dividendų pakaitalai (esant ankščiau minėtom prielaidom),
dividendų politika nebeturi svarbios reikšmės firmos veikloje. Taigi,
galima teigti, kad dvi bet kokios dividendų politikos yra vienodai geros.
Įmonė negali “sukurti” vertės keisdama dividendų srovės struktūrą:
dividendai – nepaskirstytas pelnas. Šių abiejų dalių suma visada viena ir
ta pati. Taip pat, kaip pyrago dalis nepasikeis, jeigu jis bus supjaustytas
į gabaliukus.
Argumentai aktyviojo vaidmens dividendų politikos naudai
Daugybė argumentų, pavyzdžiui, kad aktyvusis dividendų vaidmuo
pasireiškia esant neapibrėžtom sąlygom, buvo pasakyta pasisakant prieš šią
politiką. Kitaip sakant, investuotojams nėra tas pats, ar jie gauna savo
pelną dividendais, ar akcijų kurso kilimo forma. Galima tai aptarti, esant
neapibrėžtom sąlygom.
Pirmenybė dividendams. Kai kurie investuotojai rinkoje gali teikti
pirmenybę dividendų atnešamam pelnui, o ne kitiems pelno iš įdėto kapitalo
gavimo būdams. Galbūt, dividendų gavimas suteikia jiems
Būtų galima teigti, kad, jei dividendai priklauso einamojo pelno
įvairovei, o perspektyva gauti pelną iš kapitalo yra gana tolima,
kompanijų, mokančių dividendus, investuotojus neapibrėžtumo problema mažiau
jaudina nei nemokančių kompanijų investuotojus. Jei investitoriai teikia
pirmenybę ankstesniam neapibrėžtumo išsprendimui, tai jie bus pasiruošę,
esant kitom vienodom sąlygom, sumokėti žymiai didesnę sumą už akcijas,
suteikiančias teises gauti didesnį einamąjį dividendą. Jei investuotojai
tikrai patys gali priimti sprendimus apie dividendus toks pirmenybės
suteikimas atrodo nelogiškas. Tačiau šis argumentas yra patvirtintas
daugybės pavyzdžių iš praktikos. Galbūt, investuotojai patys labiau nori
nepriiminėti sprendimų apie dividendus, o gauti “realų pelną” iš
kompanijos.
Investuotojo apmokestinimas. Mokesčių įvedimas turi didelę reikšmę.
Jeigu mokesčių suma fizinių asmenų gaunamam pelnui mažesnė negu mokestis už