[pic]
VILNIAUS KOLEGIJA
EKONOMIKOS FAKULTETAS
Bankininkystės katedra
Dieninių studijų skyriaus
III kurso BN03A grupės studentas
Viktor LIPIN
Kursinis darbas
Darbo vad. lėkt. Birutė PALEVIČIŪTĖ
Vertinimas
Vilnius
2005
TURINYS1. Įvadas 3
2. Repo sandorių rinkos 4
3. Repo sandorių sudarymas 7
4. Išvados 16
5. Literatūra 17
6. Priedai 18
1. 1 priedas 19
2. 2 priedas 26ĮVADAS
Atpirkimo sandoris (sutartis) arba repo sandoris (angl. repurchase
agreement, repo) Lietuvos rinkoje profesionalai dažniausiai taip ir
įvardija – „repas“) ir atvirkščias atpirkimo sandoris (angl. reverse
repurchase agreement, reverse repo) yra operacijos tipas, kai rinkos
dalyvis (bankas, įmonė) pasiskolina lėšas parduodamas vertybinius popierius
ir tuo pačiu metu pasižadėdamas atpirkti tuos pačius ir panašius
vertybinius popierius po sutarto laiko ir sutarta kaina. Iš esmės repo yra
visiškai vertybiniais popieriais garantuota terminuota paskola (t.y.
vertybiniai popieriai yra užstatas už pasiskolinamas lėšas). Tai vienas iš
tų retų atvejų, kai finansinė naujovė JAV rinkoje atsirado ne komercinių
finansinių institucijų, bet Centrinio banko iniciatyva. Vienas iš 1913
metais įsteigtos Federalinės rezervų sistemos uždavinių buvo skatinti
tarptautinę prekybą, suteikiant jai finansavimą. Pagrindinis toks
instrumentas buvo banko akceptai. 1914 metais Federalinė rezervų sistema
ėmė teikti trumpalaikes paskolas mažomis palūkanomis, imdama užstatus banko
akceptus. Tai ir buvo repo rinkos pradžia (nors sandoriai vadinosi
perpardavimo sandoriais (angl.resale agreements). Tokiu būdu Federalinė
rezervų sistema be rizikos galėjo skatinti eksportą. Be rizikos, nes repo
paskolą visiškai dengia užstatas. Greitai idėją perėmė komercinės
institucijos. Nuo 1984 metų liepos Federalinis rezervų bankas užstatu
akceptų nebepriima, tam tinka tik iždo skolos instrumentai.
Repo sandoris – tai, iš esmės, pinigų skolinimas, laikinai
parduodant vertybinius popierius (toliau vadinsim VP). Kreditorius iš
kliento įsigyja VP sutartam terminui, o suėjus šiam terminui juos parduoda
klientui už iš anksto sutartą kainą.
Šio darbo pagrindinis tikslas yra susipažinti su repo sandoriais
bei jo vykdymo procesu.
Darbo informacija pateikiama, remiantis įvairiais šaltiniais:
rašytine literatūra, internetinių svetainių informacija.
REPO SANDORIŲ RINKOS
JAV repo rinka siekia 1,85 trilijono USD arba apie 55,35 proc. JAV
iždo instrumentų nominalios vertės, arba vidutiniškai 200-300mlrd. USD
vertės sandorių per dieną.
|JAV repo sandorių užstatai 1999 metais |
|Iždo bilietai |71,00% |
|Iždo obligacijos |13,90% |
|Iždo vekseliai |9,20% |
|Kiti |5,90% |
Tarptautinės repo rinkos pradžia buvo devinto XX a. dešimtmečio
viduryje-pabaigoje, kai repo ėmė atlikinėti JAV institucinių bankų Londono
padaliniai. Dešimto dešimtmečio pradžioje repo rinkoje ėmė aktyviai veikti
ir Europos bankai-Barclays Capital, UBS, Deutsche bank, CSFB, SBC ir Banque
Paribas, taip pat ir Japonijos firmos Nomura ir IBJ.
Repo sandorius Lietuvoje sudaro bankai ir finansų maklerio įmonės.
Kalbėdami apie vertybinius popierius turėsime omenyje akcijas, nors repuoti
galima ir pvz. obligacijas.
Lietuvoje repo rinkos sandoriai ėmė rastis maždaug 1996-98 metais.
Labai sėkmingai repo sandorius su bankais sudarinėja finansų maklerio
įmonės, pasiskolindamos lėšas akcijų paketams supirkti, ir tuo pačiu metu
užstatydamos superkamas akcijas arba kitus vertybinius popierius. Iš
Lietuvos bankų vienas aktyviausių repo sandorių sudarinėtojas šiuo metu yra
bankas „Snoras“.
|Šalis |Metai |Repo rinkos dydis, kaip procentas nuo |
| |Nominalusis BVP |M3 |Vyriausybės |
| | | |skolos |
|Belgija |1995 |18,4 |22,5 |23,5 |
| |1997 |25 |28,9 |31 |
|Prancūzija |1995 |14,5 |20,4 |34,7 |
| |1997 |21,7 |32,8 |47,3 |
|Italija |1995 |8,1 |9 |6,5 |
| |1997 |9,9 |11,1 |7,3 |
|Japonija |1995 |n.d. |n.d. |n.d. |
| |1997 |5,7 |2,8 |9 |
|D.Britanija |1995 |0
|0 |0 |
| |1997 |9,5 |10,0 |17,4 |
|JAV |1995 |12 |18,3 |17,8 |
| |1997 |14,9 |22,9 |22,4 |Repo rinkos auga tiek apyvarta, tiek dalyvių ratu. Atsirado
euroobligacijų, įmonių obligacijų, besivystančių rinkų instrumentų ir
akcijų repo. Daugelio šalių repo rinkose dabar galima derinti
euroobligacijas ir įmonių obligacijas, arba akcijas ir VVP. Repo leidžia
sumažinti skolinimosi kaštus, padidina obligacijų likvidumą.
Repo gali būti laikomas kapitalo rinkos instrumentu, nes jo pasiūlą
ir paklausą lemia obligacijų rinkos sąlygos. Tačiau tuo pačiu metu repo yra
ir pinigų rinkos instrumentas, nes gaunami pinigai gali būti laikomi
trumpalaike paskola. Iš esmės tai hibridinis instrumentas. Repo palūkanų
normos yra artimos kitų pinigų rinkos instrumentų palūkanų normoms. 1996-98
metais JAV iždo vekselių ir repo palūkanų normos skyrėsi vidutiniškai 76
baziniais punktais. Nuo iždo vekselių yra skirtumas dėl to, kad repo yra ne
visai be kredito rizikos, priklausomai nuo užstato, be to, repo neturi
antrinės rinkos. Repo palūkanų normas palaiko faktas, kad jis yra kitų
pinigų rinkos instrumentų pakaitalas. Jeigu jų palūkanos per daug išauga,
lėšas interesantai skolinasi kitais būdais, ir repo paklausa sumažėja, tuo
tarpu repo skolintojų pasiūla skolinti už didesnes palūkanas irgi padidėja,
todėl palūkanos pasikoreguoja.
Kitas repo rinkai priskirtinas instrumentas – pardavimo – pirkimo
sutartys (angl.sell/buyback agreements) yra du atskiri sandoriai, vienas su
išankstinio sandorio atsiskaitymu. Forwardo kursas priklauso nuo rinkos
palūkanų normos. Ši struktūra yra paprasta teisiškai ir atlikimo požiūriu,
dėl to dažnai naudojama besivystančiose rinkose. Šie sandoriai irgi
priskiriami repo rinkos instrumentams.
Išvystytose rinkose apie pusė visų išleistų obligacijų yra
paskolinamos per repo, vertybinių popierių skolinimo (securities lending)
arba pardavimo/pirkimo (sell/buyback) operacijas. Motyvas tradicinis-
dileriai turi kažkaip finansuoti ilgas ir trumpas įvairių finansinių
instrumentų pozicijas, o skolintojai nori uždirbti daugiau. Kitaip sakant,
iždo instrumentų dileriai per atpirkimo sandorius atgauna dalį lėšų, kurias
jie investavę į iždo instrumentus. Pagal repo sandorį dažniausiai
instrumento pinigų srautai (kupono palūkanos) priklauso iždo instrumento
savininkui (t.y. dileriu, kuris skolinasi pinigus repo sandoriu), o ne tam,
kuris tuos popierius laiko užstatu. Tokiu būdu, dileris ir išlaiko
instrumento teikiamą naudą savo rankose, ir atgauna dalį lėšų.
Taip pat repo sudaromi norint garantuoti užstatu kredito ir
likvidumo rizikas (pvz., išduodant kreditus), centriniai bankai per repo
valdo likvidumą tarpbankinėje rinkoje. Centriniai bankai dabar vis labiau
perėjo prie repo kaip prie pagrindo atviros rinkos operacijoms. Europoje
jau seniai repo palūkanų normos valdymas nurengė lombardo ir diskonto tipo
palūkanų normų valdymą kaip Centrinio banko pinigų politikos priemonę.
Centriniams bankams repo yra pagrindinis atviros rinkos operacijų
instrumentas, leidžiantis greitai ir efektyviai sumažinti arba padidinti
pinigų kiekį rinkoje. Kai žiūrima iš Centrinio banko pozicijų, paprastai
vartojamas ne atvirkščios atpirkimo sutarties, bet porinio pirkimo-
pardavimo sandorio (angl.matched sale-purchase agreement, MSP) terminas.
Tai operacija, kai centrinis bankas parduoda VVP iš savo portfelio,
susiurbdamas pinigų perteklių rinkoje. Kai centrinis bankas daro paprastą
repo (tam dažniausiai taikoma aukciono forma), suteikdamas pinigų rinkai,
tai jis priima aukščiausių palūkanų pasiūlymus iki paskutinio žemiausio
priimtino (t.y. iki paskutinės normos (angl.stop-out rate)), t.y. kurie už
paskolą mokės daugiausia, o kai daro porinio pirkimo-pardavimo sandorį, tai
priima žemiausių palūkanų pasiūlymus, kad pasiskolintų pinigus pigiausiai.
Techniškai porinis pirkimas-pardavimas skiriasi nuo atvirkščio repo, ir
įforminamas kaip paprastas VVP pardavimas, nes Centriniam bankui draudžiama
skolintis iš privačių šaltinių.
Įmonės JAV repo rinkoje ėmė dalyvauti šeštame dešimtmetyje dėl
įvairių rinkos reguliavimų ir suvaržymų. Tuo metu JAV bankams buvo
uždrausta mokėti palūkanas už indėlius iki pareikalavimo. Be to, buvo
griežtai nustatyta maksimali palūkanų už terminuotus indėlius norma-iki 5%
bankams ir ne daugiau 5,22 paskolų institucijoms (angl.thrift
institutions). Tuo tarpu, atsigaunant ekonomikai, įmones užplūdo laisvi
pinigai. Reikėjo rasti, kaip sumažinti alternatyvius laisvų pinigų laikymo
kaštus. Tačiau įmonės nenorėjo patirti kainų rizikos investuojant į finansų
rinkos instrumentus, jos norėjo turėti saugius indėlius, bet su didesnėmis
palūkanomis. Atvirkščias repo tam buvo idealus instrumentas. Bankai
susiurbdavo laisvus pinigus pateikdami užstatu VVP iš savo
s buvo didesnė negu indėlių, nes nebuvo jų apribojimo. Gandai sako,
kad pirmoji repo buvo atlikti tarp General Motors Corporation ir Discount
Corporation, pirminio VVP dilerio. Vėliau repo buvo panaudoti, kai
aštuntame dešimtmetyje padidėjo palūkanų normos, ir įmonių finansinių
investicijų vertė smarkiai smuko. Jų parduoti firmos negalėjo, nes tada
būtų užfiksuoti nuostolį. Kadangi balanse jie stovėjo buhalterine verte,
tai niekam nekliudė, o pardavus tektų rašyti į nuostolį. Tada buvo rasta
išeitis, kad galima pasiskolinti pinigų užstatant VP rinkos verte, bet
neužfiksuojant nuostolio balanse.
Atvirkščias atpirkimo sandoris būtų žiūrint iš lėšų tiekėjo
(skolintojo) pusės. Paprastai sandorio tipas priklauso nuo to, kas buvo
operacijos iniciatorius, bet yra išimčių. Pavyzdžiui, atpirkimo operacijos
tarp dilerio ir kliento arba dilerio ir Centrinio banko paprastai nusakomos
iš dilerio pozicijų. Atpirkimo sandoriai tarpbankinėje rinkoje paprastai
sudaromi trumpam-nuo vienos nakties iki keleto savaičių termino. Jeigu repo
terminas yra ilgiau nei naktis, tai jis vadinamas terminuotu repo sandoriu
(angl. term repo). Ilgesnio galiojimo laiko atpirkimo sandoriai sudaromi
pagal standartą-1, 2, 3 savaitės ir 1, 2, 3, kartais 6 mėnesiai. Gali būti
ir neterminuotos atpirkimo sutartys (angl.open repo), iki tiek, kiek abi
pusės susitaria. Tuomet kas dieną jie pakoreguojami atpirkimo sutarčių
palūkanų normai. Dažniausiai JAV rinkoje trumpalaikiai (iki 1 savaitės)
atpirkimo sandoriai sudaromi 25 milijonų USD ir pasitaiko 100 000 USD, bet
mažiausias nominalas JAV, kuris tinka dilerio operacijoms, yra 1 milijonas
USD. Lietuvoje populiarūs atpirkimo sandorių dydžiai, kai užstatas VVP
svyruoja nuo 1mln. iki 10mln.litų.2. REPO SANDORIŲ SUDARYMAS
Repo sandoriai nuo pat pradžių sudarinėjami užbiržinėje,
tarpbankinėje rinkoje, kainos kotiruojamos Reuters arba Telerate sistemoje.
Kad būtų paprasčiau sudarinėti sandorius, pasirašoma Pagrindinė
(Generalinė) sutartis, kuri numato visų repo sandorių sąlygas (angl.
PSA/ISMA Global Master Repurchase Agreement). Tam tikrais atvejais, ypač
skolinant ilgam laikui, sudaroma atskira repo sutartis.
Lietuvoje kai kuriais atvejais repo užstatu naudojamos įmonių
akcijos, o atpirkimo sandoriai gali būti sudaromi ir atskirų sutarčių
pagrindu, t.y. neturint vienos generalinės sutarties.
Atpirkimo sutarties palūkanų norma yra suderama abiejų sutarties
pusių ir nepriklauso nuo vertybinio popieriaus mokamų palūkanų ar
dividendų. Atpirkimo sutarties palūkanų normą veikia visos pinigų rinkos
sąlygos, o taip pat panašių sutarčių palūkanų normos.
Atpirkimo sutarties pelningumas apskaičiuojamas taip:
I=FV*i*T/360
Kur: I-uždirbtos palūkanos;
FV-paskolintos repo sandoriu lėšos, repo nominalas;
i-repo palūkanų norma;
T-dienų skaičius. Dienų bazė ACT/360.
Pvz., 1mln.LTL, 1 dienos repo uždarbis su 5,75 proc.palūkanomis bus
skaičiuojamas taip:
1 000 000*0,0575*1/360=159,72 LTL
Jei tomis pačiomis sąlygomis investuota 10 dienų tai:
1 000 000*0,0575*10/360=1579,72 LTL
Nors atpirkimo sutartys sudaromos santykinai nerizikingų vertybinių
popierių pagrindu, tačiau pačios sutartys nėra nerizikingos. Atpirkimo
sutartys, ypač ilgesnio galiojimo termino, turi palūkanų normos ir kredito
riziką. Sudarant atpirkimo sutartį tai reikia įvertinti. Paprastai kaip
papildomas užstatas pateikiami vertybiniai popieriai. Užstatas gali būti
saugomas atskiroje sąskaitoje, pateikiamas pardavėjui ar laikomas pas
trečią pusę.
Pvz., repo sandorio pirma „koja“ parduodama 1mln. LTL, nominalo 270
dienų 5 proc.iždo vekseliai. Tada užstato vertė (ir maksimali paskolos
suma):
1 000 000*(1-0,05)*270/360=962 500 LTL
Paprastai pradinė atpirkimo sandorio vertė būna mažesnė už ją
pagrindžiančių vertybinių popierių rinkos vertę, kad būtų mažesnė
skolintojo rinkos rizika (t.y. rizika, kad užstato rinkos vertė smuks ir
paskolinta suma nebus visiškai padengta užstatu). Papildomų vertybinių
popierių (užstato) marža (angl.haircut) turi būti pakankama, kad sugebėtų
apsaugoti nuo užstato kainos pokyčių atpirkimo sutarties metu. Ši marža
apsaugo užstato savininką nuo galimo jo vertės sumažėjimo žemiau paskolos
dydžio. Jeigu marža bus per maža, tai visiškai garantuota paskola gali
virsti dalinai garantuota paskola. Jeigu marža bus per aukšta, tai
skolinimosi per repo kaštai per daug išaugs.
Papildoma marža pinigine išraiška=Užstato rinkos vertė-Repo
nominalas
Užstato rinkos vertė=(Repo nominalas)/(1-Papildoma marža baziniais
punktais)
Nuo 1985 metų JAV buvo krypstama prie maržos standartizacijos. 25
baziniai punktai per mėnesį yra standartas užstatui. Iždo instrumentais,
2proc. (200 bazinių punktų) per mėnesį-užstatui depozitų sertifikatais; 300
bazinių punktų per mėnesį marža ipoteka garantuotiems
instrumentams, ir
pan. Maržos dydį lemia:
( Repo terminas-kuo jis ilgesnis, tuo didesnė kainos rizika ir
didesnė papildoma marža.
( Užstato kainos nepastovumas (angl.volatility), kurį lemia:
( Užstato instrumentų emitento tipas.
( Ar užstatas kuponinis, ar nulinio kupono. Pastarojo kainos
nepastovumas didesnis.
( Užstato terminas arba trukmė, kuo ilgesnis, tuo didesnis kainos
nepastovumas.
( Užstato instrumentų rinkos aktyvumas. Kuo rinka likvidesnė, tuo
mažesnis kainos nepastovumas.
( Kita repo šalis. Kuo patikimesnis ir geriau žinomas partneris,
tuo mažesnė reikalaujama marža.
Su nuolaida rinkoje pardavinėjamoms obligacijoms marža paprastai
būna didesnė, negu su premija pardavinėjamoms obligacijoms. Marža didėja,
didėjant kredito rizikai. Iždo vertybiniams popieriams ji būna mažesnė,
negu kitiems pinigų rinkos vertybiniams popieriams.
Repo sandorio vertė (nominalas)=VP užstato vertė LTL*(1-papildoma
marža)= =962 500 LTL * (1-0,0025)=960 093 LTL.
Tai reiškia, kad už pateiktą 962 500 LTL vertės Iždo vekseliais
užstatą pagal repo bus galima gauti 960 093 LTL paskolą.
Kadangi abi atpirkimo sutarties pusės patiria palūkanų normos
riziką, tai yra priimta kas dieną daryti pataisas, kad būtų išlaikoma iš
anksto sutarta užstato norma (tai vadinama įvertinimu rinkos verte (angl.
marked to market)). Jei atpirkimo sutarties užstatu esančio vertybinio
popieriaus rinkos vertė smunka, tai iš skolininko gali būti pareikalauta
pateikti daugiau papildomų vertybinių popierių ir atvirkščiai.
Taigi, pirma sandorio „koja“ (angl.leg) buvo pasiskolinta 960 093
LTL, sakykime, 90 dienų už 4,75 repo palūkanų normą. Tada antra sandorio
„koja“ kreditoriui sugrįžta:
Repo nominalas+Palūkanos=FV*(1+i*T/360)=960
093*(1+0,0475*90/360)=971494 LTL
Kur: FV-paskolintos repo sandoriu lėšos, repo nominalas;
i-repo palūkanų norma;
T-dienų skaičius. Dienų bazė ACT/360.
Kaip matyti aukščiau, užstatui naudojami instrumentai įvertinami
pagal vertę sandorio pradžioje, dėl to dažnai gaunami nepatogūs skaičiai,
net keletas po kablelio. Tai buvo nepatogu, ir devintame dešimtmetyje rinka
ėmė apvalinti nesveikus užstato vertės skaičius dėl patogumo. Tokia
praktika leido atsirasti apgaudinėjimams (Drysdale Government Securities